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作者：格隆匯·自殺小隊(duì)
《拯救大兵瑞恩》的最后，當(dāng)米勒中尉無力的躺在那，一槍一槍的射向敵人的坦克的時(shí)候，從他即將熄滅的眼睛里，甚至看不到一絲的絕望，直到最后的一刻他都在堅(jiān)持，這種堅(jiān)持往往能創(chuàng)造奇跡。
當(dāng)轟隆震天的坦克爆炸聲和上空呼嘯而過的飛機(jī)出現(xiàn)時(shí)，轉(zhuǎn)機(jī)出現(xiàn)了。
最后，瑞恩家的小兒子詹姆斯法蘭西斯瑞恩活了下來，以巨大的代價(jià)，同樣的，作為電子部的小兒子，堅(jiān)強(qiáng)的大兵聯(lián)通，也在一遍遍的被拯救，在4G時(shí)代完全被打趴下的時(shí)候，頭上飛過史上最華麗的混改方案。
800億，BATJ，這個(gè)混改方案，湊齊了你能想到的所有實(shí)力玩家，更重要的是，他連這幾年神擋殺神，佛擋殺佛的證監(jiān)會(huì)都征服了，大兵聯(lián)通就是這么的強(qiáng)勢。
一、聯(lián)通的歷史
聯(lián)通的歷史最早可追溯到1994年，當(dāng)時(shí)為打破當(dāng)時(shí)中國電信一家獨(dú)大的局面，電子工業(yè)部聯(lián)合鐵道部、電力部、廣電部成立了中國聯(lián)通，接手電信的尋呼業(yè)務(wù)，同時(shí)開展了2G的GSM移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營。那個(gè)年代有個(gè)說法：“鐵老大、郵老二”，鐵道部的地位是比電信的爸爸（郵政、電信分家前的郵電）更強(qiáng)勢的，更不論電力部、廣電部，至于電子部歷任四任領(lǐng)導(dǎo)的之后的履歷，這里就不方便展開了。只要翻查一點(diǎn)點(diǎn)歷史，就知道，聯(lián)通的血統(tǒng)，這就是為何在后續(xù)電訊業(yè)起起伏伏中聯(lián)通始終保有一席之地。
回到電信業(yè)的起起伏伏：
1997年，中國移動(dòng)從電信拆分出來，同年六月移動(dòng)（00941.HK）在港股IPO，成為首家登錄資本市場的電信運(yùn)營商，隨后2000年中國吉通、中國鐵通、中國衛(wèi)通作為全國基礎(chǔ)電信運(yùn)營商陸續(xù)成立；
2001年7月9日移動(dòng)GRPS（2.5G）系統(tǒng)投入試商用，到2001年11月26日，中國移動(dòng)第1億名客戶代表在北京產(chǎn)生，成為全球客戶規(guī)模最大的移動(dòng)通信運(yùn)營商；電信在固網(wǎng)寬帶上依舊是無可匹敵的霸主；
七雄爭霸的時(shí)期沒有維持多久，底子薄的吉通、網(wǎng)通、衛(wèi)通、鐵通遭遇財(cái)大氣粗的幾家傳統(tǒng)運(yùn)營商的打壓，很快就繳械了。七雄逐鹿實(shí)際上變成三國演義：移動(dòng)是勢力最為強(qiáng)大的魏，電信是家境殷實(shí)的吳，聯(lián)通是最為孱弱的蜀。
2002年，國家出面繼續(xù)對電信動(dòng)刀，將電信的北方九省一市和原網(wǎng)通、中國吉通合并成新網(wǎng)通，中國電信南方省份掛牌新電信，兩者劃江而治。由此，電信大不如前，但這一年中國電信（00728.HK）還是在港股上市，同年，聯(lián)通的控股權(quán)益公司也在A股上市：中國聯(lián)通（600050.SH）。
這里就體現(xiàn)了組織對于電信運(yùn)營商的管理思路：平衡，不允許一家獨(dú)大，如果出現(xiàn)了絕對領(lǐng)先的巨頭，要么就分拆他，要么就給他塞垃圾資產(chǎn)，要么給他扛自主制式的研發(fā)，在這樣的背景下，反而是作為陪跑的大兵聯(lián)通每每都在動(dòng)蕩中獲益。問題就在于，你覺得是怎樣的背景才能一直保持陪跑的資格？很多時(shí)候，穩(wěn)定最后一名其實(shí)反而比穩(wěn)定第一名更難...
而在這段時(shí)間里，移動(dòng)因?yàn)楦采w廣、信號好，入網(wǎng)客戶成倍增長，一舉奠定了2G時(shí)代的霸主地位，2006年在移動(dòng)步步緊逼的，已經(jīng)落后移動(dòng)、電信的聯(lián)通出于資金壓力在港股整體上市（00762.HK），至此，三大運(yùn)營商都在港股上市；
2008年，工信部發(fā)放不同制式的3G移動(dòng)通信牌照，主導(dǎo)第二次電信重組。中國聯(lián)通和中國網(wǎng)通合并為新的中國聯(lián)通，中國電信1100億收購聯(lián)通的CDMA牌照，中國衛(wèi)通基礎(chǔ)電信業(yè)務(wù)并入中國電信，鐵通并入中國移動(dòng)，中國移動(dòng)獲得固網(wǎng)牌照，奠定了現(xiàn)在僅剩的三大運(yùn)營商的的格局：
而聯(lián)通、電信的3G牌照發(fā)放都要早于移動(dòng)，制式上采用的也是比中國移動(dòng)更為成熟的國際通用標(biāo)準(zhǔn)，而中國移動(dòng)使用的自主標(biāo)準(zhǔn)，有一定局限性。這種平衡的方式，確實(shí)起到了一定作用，聯(lián)通在這一時(shí)期突飛猛進(jìn)，移動(dòng)則一敗涂地。
然而幸�？偸嵌虝旱模诙虝旱�3G時(shí)代后，4G時(shí)代迅速的到來，2013年12月，工信部向聯(lián)通、移動(dòng)、電信頒布了自主知識產(chǎn)權(quán)的TD-LTE的經(jīng)營許可。而深諳官場之道的移動(dòng)在之前就已經(jīng)下了重注，大手筆招標(biāo)、布局全國4G網(wǎng)絡(luò)，之后的一年多里，工信部擠牙膏式陸陸續(xù)續(xù)給電信、聯(lián)通發(fā)放了FDD-LTE十幾個(gè)城市的試驗(yàn)網(wǎng)許可，但電信、聯(lián)通大勢已去，移動(dòng)開始了4G市場99%份額的領(lǐng)跑局面。
2014年7月，在國資委、工信部的牽頭下，中國鐵塔成立，電信、聯(lián)通、移動(dòng)持股比例為29.9%、30.1%及40.0%。三家運(yùn)營商交出手下鐵塔資源，改為租用方式，股權(quán)結(jié)構(gòu)上三家差異不大，但家大業(yè)大的移動(dòng)交每年的費(fèi)用交得最多，在這個(gè)大鍋飯的平衡策略下，做得最好的移動(dòng)最受傷，最差的聯(lián)通反而是最受益的；
2015年工信部發(fā)放的FDD牌照其實(shí)已經(jīng)沒有多少意義了，盡管電信和聯(lián)通獲得了雙制式牌照，但移動(dòng)已經(jīng)是無可爭議的霸主，大勢已去。
聯(lián)通在經(jīng)歷了一輪又一輪的整合后，還是作為一個(gè)專業(yè)陪跑選手撐到了最后，在接納了電信尋呼、小網(wǎng)通、吉通、原北方電信九省一市的人員，人員背景極為復(fù)雜，內(nèi)耗嚴(yán)重，業(yè)績不給力，但是人員卻還是在增加...關(guān)鍵是，業(yè)績根本沒法看，你看隔壁家的移動(dòng)...
在這種情況下，聯(lián)通一日不如一日，眼下又到了5G前期，對于沒錢沒勢的聯(lián)通，混改勢在必行。
二、敢為“人先”的混改
在三大運(yùn)營商當(dāng)中，聯(lián)通是唯一一個(gè)搭建了跨兩地的資本結(jié)構(gòu)，港股中國聯(lián)通（00762.HK）是實(shí)際業(yè)務(wù)經(jīng)營主體，A股中國聯(lián)通（600050.SH）是控股權(quán)益的夾層公司，聯(lián)通集團(tuán)通過控制（62.74%）A股上市公司（40.61%），加上直接持股（33.75%），合計(jì)74.36%，牢牢控制著實(shí)際業(yè)經(jīng)營主體中國聯(lián)通（00762.HK）：
8月16日，停牌多日的中國聯(lián)通（600050.SH）發(fā)布混改方案，作為目前唯一一家集團(tuán)整體混改的試點(diǎn)單位，超豪華戰(zhàn)略投資者，天量注資引爆市場關(guān)注，有趣的是，恰巧次日是某位前電子部領(lǐng)導(dǎo)的生日，獻(xiàn)上一個(gè)漲停板多棒呀~然而僅僅在方案公布后的幾個(gè)小時(shí)，中國聯(lián)通就主動(dòng)撤下了發(fā)布在上交所三份公告。8月17日凌晨，中國聯(lián)通在上交所發(fā)布公告稱，混改方案不變，但因?yàn)榧夹g(shù)原因，公司已申請繼續(xù)停牌。
當(dāng)時(shí)，就有業(yè)內(nèi)人士猜測，技術(shù)原因來自證監(jiān)會(huì)今年的新規(guī)：
一是發(fā)行定價(jià)，定向增發(fā)的單價(jià)為6.83元/股，而今年2月出臺的證監(jiān)會(huì)再融資新規(guī)明確，定價(jià)基準(zhǔn)日須為非公開發(fā)行股票發(fā)行期的首日（聯(lián)通A股停牌前的股價(jià)為7.47元）；二是定增發(fā)行量，按定增新規(guī)，“上市公司非公開發(fā)行股票數(shù)量不得超過本次發(fā)行前總股本的20%”，而聯(lián)通16日披露的方案中，計(jì)劃定增的A股數(shù)量已達(dá)到A股總股本的42.63%。
作為這兩年最強(qiáng)勢的監(jiān)管部門，刀下亡魂無數(shù)的證監(jiān)會(huì)，高舉證券市場正本清源改革大旗的定增新規(guī)已經(jīng)干掉項(xiàng)目無數(shù)，難道聯(lián)通方案憋出來的時(shí)候，都沒給證監(jiān)會(huì)打個(gè)招呼？從撤回方案的事實(shí)來看，可能還真沒打招呼...證監(jiān)會(huì)怎么能忍，大喊：
隨后，聯(lián)通閉門繼續(xù)做功課，在8月20日，聯(lián)通公布混改方案，細(xì)則與16日的基本一致，最大的變化來自于證監(jiān)會(huì)：
證監(jiān)會(huì)官方網(wǎng)站昨日發(fā)布的消息稱，證監(jiān)會(huì)認(rèn)真學(xué)習(xí)貫徹落實(shí)黨中央、國務(wù)院關(guān)于深化國有企業(yè)改革的決策部署，深刻認(rèn)識和理解中國聯(lián)通混改對于深化國企改革具有先行先試的重大意義。中國聯(lián)通已在國家發(fā)展改革委等部門指導(dǎo)下制定了混改方案。中國證監(jiān)會(huì)經(jīng)與國家發(fā)展改革委等部門依法依規(guī)履行相應(yīng)法定程序后，對中國聯(lián)通混改涉及的非公開發(fā)行股票事項(xiàng)作為個(gè)案處理，適用2017年2月17日證監(jiān)會(huì)再融資制度修訂前的規(guī)則。
短短幾句，證監(jiān)會(huì)就已經(jīng)把起承轉(zhuǎn)合給呈現(xiàn)出來，可以想象，在混改大義之前，證監(jiān)會(huì)的金融改革已經(jīng)內(nèi)傷到不能言語，剩下大兵聯(lián)通在問：
接下來簡單的看看這次混改的重點(diǎn)：
1、以6.83元/股的價(jià)格，向14家戰(zhàn)略投資者發(fā)行90.37億股A股新股，融資617.25億，穿透回實(shí)際控制人后包括：四大互聯(lián)網(wǎng)公司（騰訊、百度、京東、阿里巴巴）；垂直行業(yè)公司（蘇寧云商、光啟Kuang-Chi、滴滴、網(wǎng)宿科技、用友軟件、宜通世紀(jì)）；金融企業(yè)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)（中國人壽、中國中車）；產(chǎn)業(yè)基金（前海母基金）。2、以6.83元/股的價(jià)格，向中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金股份有限公司轉(zhuǎn)讓18.99億股，作價(jià)129.75億。3、以3.79元/股的價(jià)格，向激勵(lì)對象（不超過7550人的核心管理人才及專業(yè)人才）授予不超過8.47億股的限制性股票，有業(yè)績對賭。
混改后中國聯(lián)通A股上市公司在董事會(huì)結(jié)構(gòu)上將發(fā)生改變，其中民企戰(zhàn)略投資者將有3個(gè)董事席位，政府代表3人，聯(lián)通集團(tuán)2人，國企戰(zhàn)略投資者1人。聯(lián)通管理層與民營股東代表將占據(jù)董事會(huì)多數(shù)席位，這個(gè)變化非常重大，這意味著民營資本在公司決策層面具有話語權(quán)，這將有助于聯(lián)通實(shí)現(xiàn)市場化改革。
董事會(huì)讓渡了一定的權(quán)益，但是看整體股權(quán)結(jié)構(gòu)，可以明顯看出，聯(lián)通集團(tuán)+結(jié)構(gòu)調(diào)整基金+中國人壽這個(gè)國資背景集團(tuán)，即使員工持股都兌現(xiàn)了，持股比例還是高達(dá)53.01%，還是牢牢控制著A股這個(gè)持股平臺的絕對控制權(quán)，至于吃瓜群眾最為激動(dòng)的，BATJS這五家大型公司的持股比例合計(jì)在擴(kuò)大后股本為14.76%，即使有董事會(huì)席位，還是沒有最終決策權(quán)，說到底，還是老大哥振臂一呼，兄弟們強(qiáng)勢圍觀的劇本。
作為大型央企，在集團(tuán)層面有這樣的運(yùn)作已經(jīng)突破了很多人的預(yù)期，集團(tuán)層面的出讓股權(quán)，讓渡董事會(huì)權(quán)益，全面的員工持股，但是，相比之下，還是以國有為主，畢竟，這個(gè)國有資產(chǎn)流失的帽子不是誰都扛得住，畢竟，根正苗紅的聯(lián)通還是要姓電子的。
在混改的這輪大戲中，有個(gè)非常非常有趣的彩蛋，被吃瓜群眾認(rèn)為是阿里的：杭州阿里創(chuàng)業(yè)投資有限公司，其實(shí)是馬云和謝世煌的持股公司，和阿里巴巴集團(tuán)并沒有直接的股權(quán)關(guān)聯(lián)，A股的穿透真的是好東西...
你猜這個(gè)阿里創(chuàng)投，代表的是阿里的意思？還是馬云的意思？從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上，這是有巨大差異的...
PS：其他巨頭都是上市公司為主體...
三、聯(lián)通的下一步
現(xiàn)在連證監(jiān)會(huì)都服了，打開綠燈，你說還有什么洪荒之力可以阻攔聯(lián)通混改的大義么？假設(shè)流程都順利走完，員工持股還需要業(yè)績解鎖暫時(shí)不考慮，那最終的狀態(tài)是：
聯(lián)通集團(tuán)手里有轉(zhuǎn)讓老股給結(jié)構(gòu)調(diào)整基金獲得的129.75億人民幣；A股上市公司中國聯(lián)通（600050.SH）定增后獲得的617.25億人民幣；
轉(zhuǎn)讓老股的129.75億的使用暫時(shí)沒有說法，目前有明確說法的就是，A股定增給戰(zhàn)略投資者這617.25億人民幣，將通過聯(lián)通BVI公司以認(rèn)購聯(lián)通紅籌公司配售股份或供股股份的方式投入聯(lián)通紅籌公司及聯(lián)通運(yùn)營公司，或由本公司以其他法律法規(guī)允許的股權(quán)和債權(quán)方式投入聯(lián)通運(yùn)營公司。
那接下來的問題就是，如何把這些資金注入到港股中國聯(lián)通（00762.HK）這個(gè)實(shí)際經(jīng)營主體里面來了？
從邏輯上講，A股手里這617.25億，在定增的時(shí)候就已經(jīng)有了明確的投資范圍，398.16億是拿來救急，速度啟動(dòng)4G的業(yè)務(wù)提升，能撈回多少4G的份額是多少，剩下的195.87億是用來布局5G業(yè)務(wù)，卡位下一波的行業(yè)升級，這筆錢是迫切的需要塞給港股這個(gè)上市主體的，因此，聯(lián)通是很有動(dòng)力速度解決這個(gè)問題。
首先，一個(gè)大前提就是，不論用任何的股權(quán)方式把資金注入上市公司，價(jià)格都不會(huì)低于凈資產(chǎn)，要不這個(gè)國有資產(chǎn)流失的帽子，誰扛得��？根據(jù)最新的財(cái)報(bào)，中國聯(lián)通（00762.HK）凈資產(chǎn)是9.61元人民幣，折回港幣11.24元/股，這個(gè)價(jià)格邏輯上是能自洽的。在資金注入方式上，我們直接思考最激進(jìn)的注入方式，那就是A股上市公司，新設(shè)立一個(gè)100%持股的BVI平臺，然后通過凈資產(chǎn)的價(jià)格進(jìn)行增發(fā)，那持股比例將會(huì)變?yōu)椋?/p>
如果是用這種最保障戰(zhàn)略投資者的方式，A股上市公司持股比例會(huì)高達(dá)53.17%，已經(jīng)突破了目前相對平衡的結(jié)構(gòu)，這次注入資金的體量有特別大，因此，如果啟動(dòng)供股，那港股這邊的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)懟死聯(lián)通的，外資機(jī)構(gòu)可不那么認(rèn)混改的故事，看今天的聯(lián)通港股的走勢就知道了...
因此，很有可能的方式是，集團(tuán)套現(xiàn)的129.75億會(huì)加一點(diǎn)杠桿，同樣參與配股，維持住相對均勢的格局，大概率會(huì)按照現(xiàn)在3:4的比例下進(jìn)行擴(kuò)股。至于說債權(quán)，只是說說而已，既然出了錢，怎么會(huì)用債權(quán)這種這么保障出資人的融資方式呢？
因此，總體而言，現(xiàn)在對于港股中國聯(lián)通（00762.HK）這個(gè)平臺，最后的催化劑就是這筆資金的注入方式了，目前的底線是11.24元/股，往上就要看具體的注資方式，這個(gè)事件驅(qū)動(dòng)的機(jī)會(huì)就算走完了。
展望未來，聯(lián)通在哪里？其實(shí)員工持股已經(jīng)畫出了未來的愿景：
股權(quán)激勵(lì)最優(yōu)的劇本就是剛剛好完成，因此，兜底的就是2016年的47.2億了，按照股權(quán)激勵(lì)對賭都完成來測算，未來幾年業(yè)績?nèi)缦拢?/p>
都已經(jīng)幫你算到這份上了，信不信由你了...
結(jié)語：
大兵聯(lián)通已經(jīng)沉淪了這么多年，也被拯救了這么多次，每一次都激動(dòng)人心，而每次一次又是繼續(xù)沉淪。
這一次，有中國互聯(lián)網(wǎng)巨頭的加持，你說這次會(huì)不一樣么？
