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近日我們做了北京世紀瑞爾技術股份有限公司（世紀瑞爾，300150）深度研究報告。
世紀瑞爾是國內(nèi)鐵路行車安全監(jiān)控領域領先的系統(tǒng)供應商，為高速鐵路、既有鐵路提供安全保障所需的監(jiān)控系統(tǒng)產(chǎn)品，目前公司主要從事鐵路綜合監(jiān)控系統(tǒng)平臺、鐵路通信監(jiān)控系統(tǒng)、鐵路綜合視頻監(jiān)控系統(tǒng)、鐵路防災安全監(jiān)控系統(tǒng)等四個專業(yè)產(chǎn)品的開發(fā)、銷售及服務。
尤其值得一提的是，世紀瑞爾高層管理人員均系北方交通大學出身，而北方交通大學在劃歸教育部之前一直是鐵道部在北京地區(qū)唯一的部屬高校，此關系造就了北方交通大學的人脈遍布鐵路系統(tǒng)各個領域。公司作為北方交大班底的企業(yè)，進入鐵路系統(tǒng)具有得天獨厚的優(yōu)勢。另外，我們認為鐵路信號控制科班出身的高層管理人員對于公司把握技術的發(fā)展趨勢與動向也有明顯的資源優(yōu)勢，因此公司未來快速成長的根基穩(wěn)固。
市場集中度提高
就鐵路信息化整體市場而言，各廠商的占有份額相對分散；但行車安全監(jiān)控這一細分領域，主要廠商的占有份額又相對集中。在鐵路行車安全監(jiān)控領域內(nèi)，世紀瑞爾已在鐵路綜合監(jiān)控系統(tǒng)平臺、鐵路通信監(jiān)控子系統(tǒng)、鐵路綜合視頻監(jiān)控系統(tǒng)、鐵路防災安全監(jiān)控系統(tǒng)等產(chǎn)品上確立了領先優(yōu)勢；而輝煌科技、天河電子等企業(yè)則分別在行車安全監(jiān)控市場的微機信號監(jiān)控系統(tǒng)、工務監(jiān)控系統(tǒng)等領域確立了領先優(yōu)勢。各大廠商主要依靠各自的優(yōu)勢產(chǎn)品獲得業(yè)務收入和維護市場地位，市場競爭格局比較穩(wěn)定。
世紀瑞爾的主要產(chǎn)品應用于行車安全監(jiān)控領域。2009年公司在行車安全監(jiān)控系統(tǒng)領域的市場占有率達到20.12%，位列第一。其他從事行車安全監(jiān)控系統(tǒng)的開發(fā)和建設的主要廠商還有北京國鐵華晨、天河電子、輝煌科技、中國軟件等企業(yè)。
值得關注的是，行車安全監(jiān)控系統(tǒng)排名前四的廠商市場份額在持續(xù)擴大，由2007年的37.89%上升至2009年的49.45%。
另外我們判斷，“7·23”特大追尾事故發(fā)生后，必將帶動相關部門對于進入企業(yè)的資質進行更嚴格的審核，這對于包括世紀瑞爾在內(nèi)的先進入企業(yè)極為有利。由此看來，我們認為行業(yè)競爭格局有望長期維持，因此公司的高毛利率仍可在較長時期內(nèi)維持。
今年新獲訂單6500萬
世紀瑞爾產(chǎn)品覆蓋范圍廣，項目經(jīng)驗豐富。自設立以來，公司累計實施了400多個鐵路行車安全監(jiān)控項目。其中鐵路綜合監(jiān)控系統(tǒng)（含通信監(jiān)控系統(tǒng)）實施了近300個項目，累計覆蓋電氣化鐵路2.4萬公里，占全路電氣化鐵路里程的80%，覆蓋里程數(shù)排名第一；鐵路綜合視頻監(jiān)控系統(tǒng)實施了20個項目，累計覆蓋客運專線1842公里，占已建設視頻監(jiān)控客運專線里程的40%，覆蓋里程數(shù)排名第一；鐵路防災安全監(jiān)控系統(tǒng)實施了6個項目累計覆蓋客運專線1178公里，占已建設防災安全監(jiān)控客運專線里程的45%，覆蓋里程數(shù)排名第一。公司的產(chǎn)品廣泛應用于青藏線、哈大線、浙贛線、西合線、京九線等國內(nèi)大部分既有干線鐵路以及武廣線、鄭西線、合寧線、合武線、石太線、福廈線等新建客運專線（高速鐵路）。
而值得關注的是目前世紀瑞爾在手訂單仍充裕。公司2009年度新簽訂尚未在當年確認收入的合同金額為1.87億元，2010年度截至9月已中標并簽訂的合同金額為1.49億元，已中標但尚未簽訂合同的項目金額為2.84億元，因此2010年度截至9月在執(zhí)行的潛在合同金額合計5.2億元，同時加上2011年新獲得的6500萬元訂單，公司總訂單約為5.85億元。從2010年中期至2011年中期的報告看確認了約2.8億元，因此即使不考慮新增訂單，公司當前在手待執(zhí)行合同金額不低于3億元。考慮到未來3年即將招標的多條客運專線，公司業(yè)績增長的確定性依然較高。
面臨產(chǎn)業(yè)鏈擴張失敗風險
但綜合世紀瑞爾經(jīng)營業(yè)務分析，我們認為還是有必要關注目前公司的經(jīng)營風險，主要來自于以下幾個方面：
第一，宏觀環(huán)境變化，鐵路建設發(fā)展速度放緩風險。公司主營業(yè)務為向鐵路用戶提供行車安全監(jiān)控系統(tǒng)軟件產(chǎn)品及相關服務。其成長高度依賴于鐵路建設發(fā)展。以2010年1-9月、2009年度、2008年度為例，來自鐵路行車安全監(jiān)控系統(tǒng)軟件產(chǎn)品及相關服務的營業(yè)收入分別為15950.41萬元、14447.41萬元、8543.60萬元，占公司同期主營業(yè)務收入的比例分別為97.09%、92.89%和93.74%。根據(jù)“十二五”鐵路發(fā)展規(guī)劃，國內(nèi)鐵路，尤其是快速鐵路建設將處于一個高速發(fā)展時期。盡管如此，不排除宏觀環(huán)境變化，鐵路建設發(fā)展速度放緩的可能性。一旦出現(xiàn)上述情況，將對公司的經(jīng)營狀況和盈利能力產(chǎn)生重大影響。而事故可能導致鐵路信息化招投標延后對公司取得訂單構成不利影響。
第二，收入集中于大合同風險。近三年（2010年只包括1-9月數(shù)據(jù)）公司營業(yè)收入60%以上依賴于前五大合同。雖然合同的客戶每年都不相同，公司也正在建設銷售中心和客服中心提升銷售能力和服務質量，但是仍無法排除公司在對大合同爭取上失利的風險。一旦出現(xiàn)上述情況，將對公司的經(jīng)營狀況和盈利能力產(chǎn)生一定影響。
第三，產(chǎn)業(yè)鏈擴張失敗風險。公司市場募集資金后將進行產(chǎn)業(yè)鏈橫向或縱向擴張，如果擴張失敗，對公司長期業(yè)績增長將帶來不利影響。鐵路投資放緩后，公司雖然介入醫(yī)療領域的業(yè)務有所斬獲，但比例太小，因此公司若無法找到新的收入來源，增長將面臨較高的不確定性。
在我們的核心假設下，“未來鐵路信息化因為動車事故而得到強化，鐵路信息化成為建設重點；鐵路信息化因為動車事故延遲的招投標在今年年底或明年初恢復正常；動車事故的責任與公司產(chǎn)品無關（由于出事鐵路段有公司的產(chǎn)品，最終調(diào)研結果尚未公布）；世紀瑞爾方面，銷售額保持持續(xù)增長，毛利率穩(wěn)步上升，公司管理費用比率和營業(yè)費用率保持穩(wěn)定，而財務費用依然為負”。我們預測世紀瑞爾2010-2012年可實現(xiàn)收入分別為3.35億元、4.68億元和6.45億元，分別較前一年增長了43.25%、39.67%和37.78%，歸屬母公司凈利潤分別為1.05億元、1.43億元和1.87億元，較上年分別增長了66.69%、35.52%和30.73%。攤薄EPS（每股收益）分別為0.78元、1.06元和1.39元。我們認為公司的合理價位為31.8元/股，首次給予“買入”的投資評級。
昨日世紀瑞爾報收于23.7元/股，跌0.42%。
